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自2022年破产重整至今，山子高科（000981.SZ）看似波澜不兴的业绩与股价叠加其“造车”行动，形成了持续两年的温吞企稳，但步入7月以来，公司处境一夜之间风云大变。

7月中旬，山子高科半年报预告出炉，公司业绩自一季报的4.5亿盈利和三倍增速，变为巨额亏损6-8亿，次日股价大幅低开逼近跌停。7月22日后，山子高科连续4连跌停，股价最低下探至0.77元，跌势凌厉迅猛，面值退市警报拉响，实控人宣布紧急增持救市，股价连日反弹。

波澜之下，公司再对坊间利空进行反击：正式公布其“云枫汽车”KS01正式下线，至于回购资金，公司在29日立即申请到了浙江国资10亿元融资。

云枫汽车展台，图源网络

缓兵之计背后，山子高科高达百亿的股本以及难以扭转的业绩颓势或许才是其面值退市的长期压力所在。据了解，其全资子公司“云枫汽车”的KS01等车型预计年产销量达到12万辆以上，作为公司“翻盘”的重要楔子，在月初量产的重要节点突然进入神秘的低调状态，加之剥离地产后基本面的实质性亏损，成为本轮“雪崩”突发的导火索。

从已经披露的公开信息看，山子高科目前现金流严重不足，短债压力极大，大股东叶骥及其赤骥控股处境同样不容乐观，股权冻结、强执、限高不断，当下已很难撑起一个造车故事。

属于山子高科股价、业绩、大股东的三重危局，看似来势汹汹，但目前才进入中局。

“5折”甩卖地产，业绩陡然变脸

2024年6月29日，山子高科公告，将通过公开挂牌方式，以约6亿元的价格出售“银亿房产”100%股权和公司及控股子公司（不含剥离企业）对剥离企业的应收款债权。

在半年度业绩预报中，山子高科“预计本次剥离事项给公司带来7-8亿元的非经常性亏损”，继而导致1-6月累计净利润大幅亏损6-8亿元。

图源：山子高科2024半年度业绩预报

这也意味着，扣除地产影响，公司原本盈利的主业至少亏损3亿元。相较于一季报盈利4.58亿元，同比332.46%的增幅，山子高科的二季度表现堪称灾难性大变脸。

山子高科2024一季报

公司称原因包括“欧洲业务尚在优化中、财务费用较高等原因，导致部分亏损”，山子高科的欧洲业务主要为此前耗资80亿收购的自动变速器制造商比利时邦奇公司，2023年报显示，公司变速器产量下滑13.42%，比利时邦奇贡献净利润不到10%。

另一方面，公司“7折”甩卖房地产导致的巨亏实际上内容颇多。2023年，山子高科已两次提出类似甩卖计划，但均无人接盘，彼时标的资产的合计价值为24.3 亿元。

山子高科在年初对标的资产“瘦身”，扣除添泰置业100%的股权和杭州天锲49.93%的合伙份额，最终，挂牌交易的股权资产和债权资产账面价值缩水为13.1亿元，主要包括宁波银亿地产100%股权和公司及控股子公司（不含剥离企业）对剥离企业的应收款债权。

公司称，首次公开挂牌底价为标的资产合计价值的70%，若未能成交，则在首次挂牌底价的基础上降价20%进行后续挂牌。若第二次挂牌仍未能成交，则再降价20%继续挂牌。

2024年5月，来自连云港的达利鸿林以6.01亿元达成交易并转让过户，相较于原价对半打五折。前者是注册资本1亿美元的港澳台法人独资有限责任公司，大股东是神秘的香港聚达控股。

连锁反应暴跌，“保壳”之战打响

3个月前，山子高科董事长发表年度致股东信《当幸福来敲门》：“我们终于赢来了扭亏为盈，并且实现了扣非盈利！仅仅用了两年时间，真正完成了从组织到业务再到财报表现的脱胎换骨！这真是一个无比让人激动的里程碑时刻。”

在上述资产“半价甩卖”引发的连锁反应下，3个月后，首先来敲门的是7月13日大幅预亏的的半年业绩预报。次日，公司股价大幅低开逼近跌停。7月22日后，山子高科连续4连跌停，股价最低下探至0.77元，退市警报拉响。

图源东方财富

7月24日晚间，山子高科披露《关于公司股票存在可能因股价低于面值被终止上市的风险提示公告》，公司股票当日收盘价为0.90元，首次低于1元，存在可能因股价低于面值被终止上市的风险。

24日龙虎榜显示，卖方前5有3个为浙江营业部，财通证券杭州丽水路营业部、国联证券浙江分公司、海通证券宁波解放北路营业部。

图源东方财富

为“救市保壳”，公司迅速抛出了一揽子救市措施。7月25日，山子高科董事会审议通过了《关于回购公司股份方案的议案》，回购金额不低于6亿元，不超过10亿元（均含本数）。回购股份的价格为不超过1.6元/股（含），回购资金为自有资金或自筹资金。

随后，7月26日，山子高科董事长兼总裁叶骥宣布计划增持公司股份，自2024年7月29日起六个月内，以自有或自筹资金，通过二级市场择机增持公司股份，叶骥及其控制的企业本次增持1000万股，未设增持价格上限。

同时，高达10亿元的回购款也有了着落。山子高科7月29日再次公告称，公司于7月28日向浙商资管发出帮扶函，申请不超过10亿元资金的融资支持，双方经过沟通和交流，于7月29日签署了《战略合作协议》。

最后，公司沉寂多日的公众号又一次刊登了董事长叶骥的“小作文”《致全体股东的一封信：坚持做难而正确的事》，称“我要向广大信任公司、信任我们的股东郑重地道个歉，我依然低估了黑天鹅发生的概率。其实在第一次房地产出表被非正常干预后，股价就从2元附近进入了下行通道，我本应该在那个时候就思考和准备可能随之而来的风险。”

三管齐下，山子高科连续3日“一字封板”涨停，股价回到1元上方，但成交总额仅仅4400万元——主力强势拉升，散户全天毫无上车机会。

然而仍需注意的是，本次面值退市危机并未获得根本性解决，山子高科“面退”压力的根源在于公司惊人的99.97亿股本，这是源自其一次破产重整、四次增发、两次股权收购、一次资本公积转增股本后的巨大“水肿”，业绩倒退叠加市值泡沫，形成了本轮危机。根据证券市场的常识，股价与每股收益之间通常呈正相关关系。

因此，10亿融资借款在大规模业绩亏损形成的连锁反应下只能是缓兵之计，公司也迅速对迟迟没等来正式下线消息的云枫汽车进行了“亡羊补牢”式信披。

速成“造车记”，低调的逻辑

包含“云枫汽车”在内，山子高科的“造车梦”始于2022年破产重整后，浙商叶骥以32亿入主当时的银亿股份，重整后，公司二股东是宁波市鄞州区国资委旗下的鄞工创投，三股东是海尔集团旗下的青岛海丽汇银，四股东为吉利科技集团，公司此后更名山子高科。

公司重组后借吉利系建立了汽车业务，其全资子公司南京邦奇是吉利汽车的CVT变速器长期供应商，另与吉利在车辆回收拆解及资源循环利用等业务领域有合作。

2022年3月3日，山子高科以4亿元参与知豆汽车重整，紧接着3月15号又出资2.6亿元收购小灵狗出行的部分股权，上述两家公司均为吉利系投资企业。不过，收购小灵狗出行部分股权在4月2日终止。

云枫汽车厂，图源公司官网

2023年，山子高科以1.07亿元收购邢台红星汽车厂，拿到整车生产资质。年底，公司被哈尔滨经开区引进落户，地址为“哈平路集中区征仪南路1号”，注意到，这是已经退出历史舞台的哈飞汽车的注册地址。

图源百度

其中，邢台红星汽车因连年亏损在2020年被多氟多（002407.SZ）抛售，山子高科接手后，目前首款纯电动城市物流车BOX1的已量产下线，规划年产能3万辆，为美团、货拉拉等客户提供车辆租售、物流信息、充换电运维等服务。

而衰微已久的东北“微型车之王”哈飞汽车，早在6年前就资不抵债停产关门，近年的消息大多是废铁模具拍卖。

哈飞汽车，图源百度

短短一年内，这两个国营老厂构成了云枫汽车成为国内“新势力”的基石，此外，由于吉利系股东的存在，云枫汽车ks01外形亦酷似吉利汽车。

据2023年10月山子高科与哈尔滨经开区签署的《一带一路整车产业项目合作协议》，在8个月内，山子高科要完成现有汽车生产基地的设备及基础设施改造，公司后续信披也提到，该期限前要完成首台量产车下线。

图源公司公告

2023年12月3日，山子高科投资设立云枫汽车，公司100%控股。在对哈飞汽车产线设备完成改造后，其造车计划比“年产一千辆”的贾跃亭更为高远，预计年产销量在12万辆以上。

云枫汽车ks02新能源SUV

云枫的目标市场主要是出口俄罗斯等“一带一路”的特定国家和地区，并且计划三年内在海外完成智能化生产基地建设，实现哈尔滨与海外双生产基地并行，中远期实现东南亚和其他一带一路所有国家年产销40万辆的目标，进一步带动龙江地区汽车全产业链对外出口，重振龙江汽车工业，打造“向北"开放新高地。

正式下线前，云枫汽车ks01、ks02等燃油车型在今年5月登上的第八届中俄博览会，据媒体报道，俄罗斯总统普京曾到场参观。

但直到6月30日结束，云枫汽车ks01的下线量产一直音讯全无，山子高科、山子城服、银亿物业自5月起再未更新过云枫汽车动态，公司董秘办对相关提问均回应称“目前公司整车业务在正常开展中”。

图源：2024年7月18日黑龙江新闻联播

发现，在7月18日黑龙江新闻联播中，提及“报关出口顺畅”、“全力保障汽车出口高效通关”时，数十辆云枫汽车出镜于某物流公司仓库。

在某短视频平台，也清晰显示公司举办了云枫ks01完成首批量产下线暨出口发车的仪式。

图源东方财富股吧

对于山子高科而言，云枫汽车量产下线无疑是绝对的重大利好，且近年来山子高科对产品量产、媒体报道等信披较为注重，但一直到“面退”危机发生前，公司始终只字不谈，可谓反常。

图源公司公告

图源山子高科公众号

直到7月28日中午，山子高科才公布云枫汽车的真实投产状况，并且也仅限于公司董事长叶骥的“小作文”里。

叶骥在《致全体股东的一封信：坚持做难而正确的事》中表示：“云枫的整车已于7月2日实现量产下线，本月已累计下线整车超千台，在手订单达数千台，鉴于目标市场的需求旺盛，今年预计将实现超2万台的销量。”

如果属实，这对于深陷泥潭中的山子高科来说无疑是巨大的成功。即使按国内2023年数据测算，销量超2万台也与问界M7、阿维塔11、小鹏G9、大众ID.4等国内一线新能源汽车品牌的销量在同一档，放到俄罗斯更能荣登前十，最重要的是，云枫汽车仅靠两款车型便实现了这一目标。单按车型排名，云枫汽车或能挤掉哈弗Dargo成为俄罗斯SUV销量榜第三，后者上半年销量为10748辆。

所以山子高科的低调也就更显神秘乃至不同寻常。合乎这种低调逻辑的，只有云枫汽车的首月“数千台”订单与其俄罗斯卖车计划一样，过于姗姗来迟。

在俄罗斯市场，自俄乌冲突爆发以来，国产车早已打下了一片天。继2023年翻番两倍多至47%之后，2024年上半年中国汽车在俄罗斯乘用车销量中的占比已经突破50%，超过俄系成为该市场份额最大的系别。

据俄罗斯汽车行业分析机构Autostat，2024年上半年中国汽车品牌在俄的销量为41.75万辆，占比达到58%。PPK JSC的数据显示，今年上半年俄罗斯市场销量继续同比大幅79.1%至71.9万辆，哈佛、奇瑞、吉利、长安四大巨头位列2-5名。

图源：汽车公社

可见俄罗斯车市并非一片蓝海而是巨头逐鹿之地，成立不到1年的云枫汽车要绝地反击突破2万销量确实是“难而正确的事”，深度考验公司家底。

捉襟见肘，举债一搏

从山子高科目前的家底来看，似乎很难撑起新能源汽车这样“烧钱”的业务。

截止2024年一季度末，山子高科货币资金余额10.51亿，短期债务10.09亿，一年内到期的债务为36.61亿，另有其他应付款10.01亿，去年底已经逾期的有息借款超过7亿元，手头并不宽裕。

从“烧钱”余额来看，山子高科已经远远低于贾跃亭的法拉第未来，但公司董事长叶骥曾表示，云枫汽车不靠“烧钱”。

图源公司公告

2024年度股东大会资料显示，今年山子高科又为云枫汽车新增担保40亿元，用于日常经营及补充流动资金，可见该“烧”的钱还是不少。

并且公告亦暴露，去年已经在生产“纯电动城市物流车”的红星汽车厂截至年底净利润依旧亏损5222.27万元，实现营业收入821.43万元，净资产-1.56亿元，处境较为尴尬。

大股东方面，叶骥与其背后的赤骥控股集团同样远没有《致股东信》中的岁月静好。两个月来，叶骥已多次被限高，赤骥控股被执行总金额高达9.18亿元。

图源：天眼查

在此背景下，叶骥举债回购“保壳”的原因或许包括：山子高科跌破1元，有倒悬之危的是两年前入局的重整战略投资人和重整债转股的股东们。

当年叶骥旗下梓禾瑾芯参与山子高科破产重整时，其作为重整投资人原定出资24亿元，但后续重整款一路从2020年底拖到2022年9月，多次违约，2022年，梓禾瑾芯找来吉利系、海尔系等8个投资人共同出资“凑齐”，“赤骥系”的出资额是11.95亿元。

图源：*ST银亿《管理人对银亿股份有限公司关注函相关问题的回复》

战略投资人以32亿资金获得29.89%的股份，成本价1.07元，解禁期3年，目前的价位濒临套牢。（本文首发，作者 | 黄田，编辑｜刘敏）