文：迈点

长期以来，文旅行业受长周期、重资产属性的影响，业务扩展空间显著受限。与此同时，旅游酒店行业还面临着上市难的窘境，企业在融资上更多采用债务性融资，那些财务杠杆较高的企业，倘若遇到宏观经济周期下行或者行业竞争加剧，经营业绩往往会受到较大的冲击。因此，如何盘活存量资产、释放流动性，继而解决融资难题并降低财务风险，成为能否推动文旅行业可持续发展的关键因素之一。

近日，国家发展改革委印发了《关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》(发改投资〔2024〕1014号)，对文化旅游领域基础设施的范围进一步扩大：即包括自然文化遗产、国家5A级和4A级旅游景区项目，以及在景区规划范围内、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的配套旅游酒店也可纳入项目的底层资产。

01 什么是REITs?

REITs，即不动产投资信托基金，于1960年诞生于美国，其本质是将不动产进行证券化，通过发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行不动产的投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。

由于REITs具备证券交易的流动性，可以让不动产资产像交易股票、债券、基金一样在证券市场上买卖，因此显著提高了资产的流动性。从短期视角看，REITs有利于广泛筹集项目资本金，降低债务风险，是稳投资、补短板的有效政策工具;长期来看，REITs有利于完善储蓄转化投资机制，降低实体经济杠杆，推动基础设施投融资市场化、规范化健康发展。

我国于2020年4月发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》，正式启动REITs试点工作。2021年6月，首批9只基础设施公募REITs上市，标志着中国REITs正式落地。目前，中国REITs已试点3周年，市场运行总体平稳，发展势头良好。

2023年10月6日，国务院办公厅印发《关于释放旅游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》的通知，其中提出“探索在部分地区开展旅游项目收益权、旅游项目(景区)特许经营权入市交易、备案登记试点工作。鼓励在依法界定各类景区资源资产产权主体权利和义务的基础上，依托景区项目发行基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)”。

02 REITs项目申报有何要求?

根据最新发布的1014号文显示，申报项目应当权属清晰、资产完整、运营稳定、收益良好，资产规模应满足要求，相关参与方应信用状况良好。

首先，项目应权属清晰、资产范围明确，发起人(原始权益人)依法合规直接或间接拥有项目所有权、经营收益权(含特许经营权)，不存在重大经济或法律纠纷。

第二，项目原则上应将实现资产功能作用所必需的、不可分割的各组成部分完整纳入底层资产范围;特殊情况下无法全部纳入底层资产的，应采取有力举措保障底层资产运营管理的稳定性。

第三，项目运营时间原则上不低于3年，对于能够实现长期稳定收益的项目，可适当降低运营年限要求。不存在可能对未来长期稳定运营产生重大影响的风险因素。

第四，对于首次发行基础设施REITs项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于10亿元(租赁住房项目和养老设施项目不低于8亿元)。

第五，发起人(原始权益人)、项目公司、运营管理机构近3年在投资建设、生产运营、市场监管、税务等方面无重大违法违规记录，未发生重大安全生产事故。

此外，申报项目还应符合国家重大战略、宏观调控政策、产业政策、固定资产投资管理法规制度等要求，从法律法规、投资管理角度具备可转让性。

值得一提的是，1014号文不再对申报项目设置统一的收益率下限要求，而是改为对 EBITDA(或经营性净现金流)的要求。1014号文删除了此前236号文对特许经营权/收益权类项目要求“基金存续期内部收益率(IRR)原则上不低于5%”、对非特许经营权/经营收益权类项目要求“预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%”的规定，改为要求“最近3个会计年度的平均息税折旧摊销前利润(或经营性净现金流)，不低于未来3个会计年度平均预计息税折旧摊销前利润(或经营性净现金流)的70%”。

与此同时，1014号文首次提出“对于因行业共性原因导致确实缺乏其他可扩募资产的项目，以及首次发行规模超50亿元的项目，可适当放宽可扩募资产规模要求”。招商证券认为，此举或与文旅等行业的特殊性有关，比如自然文化遗产的原始权益人天然缺乏充足的可扩募资产。

03 文旅REITs目前进度如何?

结合文旅行业来看，已有多家景区开展REITs的前期培育，但至今未有REITs项目成功发行。不过，随着政策面的进一步放宽，文化旅游领域基础设施REITs项目的发行工作也有望进一步提速。

根据迈点的不完全统计，目前17只文化旅游领域基础设施REITs项目开启前期培育工作，均为5A级景区，其中涉及5家世界文化遗产和1家世界自然遗产(含1家双世遗)，暂时没有4A级景区参与。

具体来看，17家5A景区包括喀斯特景区、华山景区、刘公岛景区、萤火虫水洞·地下大峡谷旅游区、鼋头渚景区、武当山风景区、黄山景区、龙门石窟景区、赤水丹霞旅游区、万佛湖景区、矮寨·十八洞·德夯大峡谷、南靖土楼景区、火山热海旅游区、萍乡市武功山景区、新疆赛里木湖、山海关景区、三孔景区;5家世界文化遗产项目分别为武当山古建筑群、黄山、龙门石窟、福建土楼、三孔景区;1家世界自然遗产项目为中国丹霞。

从发行规模来看，除了喀斯特景区达到30亿元以外，其它6只已披露发行规模的REITs项目发行规模在10-15亿元之间，其中武当山风景区、矮寨·十八洞·德夯大峡谷、南靖土楼景区均为15亿元，鼋头渚景区为13.8亿元，火山热海旅游区、萍乡市武功山景区均为10亿元。

迈点研究院认为，旅游景区公募REITs的推出有助于景区实现建设、运营、退出、投入、新建设的正向循环和完整投资闭环。这种结构可以帮助项目公司回收资金、偿债、新投资，并通过REITs运营分红来实现资本的循环利用。与此同时，其还可以解决传统基建投资面临的资本金不足、项目运营收入主要用于偿还债务等问题。通过REITs，项目运行稳定后，可以在短期内实现资产转让，政府后期不再承担任何债权债务，收益完全由运营收入决定。